Der erste Schnitt tut besonders weh

Der Haushaltsentwurf der französischen Regierung für 2025 sieht eine Senkung des Defizits um 1,4% des BIP vor. Das ist viel, mehr als irgendeine andere Massnahme im Rahmen des Mittelfristigen Haushalts- und Strukturreformplans (MTFSP) für die Jahre 2025 bis 2028. Ein starker Auftakt ist immer besser als Zusagen für die Zukunft, vor allem in einem instabilen politischen Umfeld. Ein Blick auf das Verhältnis von Ausgabenkürzungen und Steuererhöhungen zeigt, dass die Regierung vor allem auf höhere Steuern setzt. Wie wir vor zwei Wochen geschrieben haben, ist eine solche Entscheidung angesichts der schwachen Binnennachfrage verständlich – kurzfristig. Das Problem ist, dass viele Massnahmen des Haushaltsentwurfs für 2025 befristet sind. Dies hat auch die Ratingagentur Fitch in ihrer Erklärung hervorgehoben, nachdem sie Frankreichs Rating mit einem „negativen Ausblick“ versehen hatte. Nachdem die Regierung jetzt einen „Notfallbudget“ vorgelegt hat, muss sie einen Massnahmenplan entwickeln, der langfristig helfen kann und sich in Anbetracht der bereits hohen Steuern vermutlich eher auf die Ausgabenseite konzentrieren wird.

Kurzfristig werden die Märkte wahrscheinlich vor allem gespannt sein, ob die Regierung ihren Haushalt politisch durchsetzen kann. Vermutlich wird er ohne Abstimmung mit Berufung auf Artikel 49.3 der Verfassung genehmigt werden. Wirklich problematisch wird es, wenn dem ein Misstrauensvotum folgt. Unser Basisszenario ist, dass der Haushalt durchgeht, aber die Regierung wird vielleicht einige seiner schmerzhaftesten Komponenten aufweichen müssen. Um den aktuellen MTFSP besser einschätzen zu können, werfen wir einen Blick auf frühere Haushaltpläne. Der Versuch, das Defizit bis 2029 auf 3% des BIP zu bringen, wäre nichts Neues und läge zwischen den Konsolidierungsplänen von 1990 und 2010. In beiden Fällen profitierte Frankreich von starken Zinssenkungen, die es diesmal aus unserer Sicht nicht geben wird. Am Ende dieser Anpassungsphasen sind die Schulden nur noch sehr wenig zurückgegangen.

Ausserdem werfen wir einen Blick in die USA. Die unerwartet hohen US-Inflationszahlen im September waren ein weiterer Beleg dafür, dass die Fed mit ihrer Zinssenkung um 50 Basispunkte vorschnell gehandelt haben könnte, aber wir erwarteten trotzdem für November und Dezember Senkungen um jeweils 25 Basispunkte.