US-High-Yield aktuell

US-High-Yield aktuell¹

• Im Februar verbuchten alle Assetklassen Verluste. High Yield war allerdings weniger stark betroffen.
• Bislang verzeichneten High-Yield-Anleihen seit Jahresanfang 9,4 Milliarden US-Dollar Mittelzuflüsse, fast 6 Milliarden davon in den letzten beiden Februarwochen.  Die meisten kamen von ETFs und passiven Strategien.  Dies hatte aber kaum Auswirkungen auf die Handelsvolumina am Sekundärmarkt, weil ETFs zwar hin und wieder grosse Umschichtungen vornehmen, aber nach wie vor nur einen geringen Anteil am Volumen des Gesamtmarktes und damit nur sehr wenig Einfluss auf die Marktaktivität haben.
• Alles in allem sind die Handelsvolumina gegenüber dem Vorjahr etwas gestiegen. Die Aktivitäten betrafen vor allem Neuemissionen und Anpassungen von ETFs.  Jede mögliche Schwäche des Marktes trifft auf eine sehr hohe Nachfrage seitens traditioneller High-Yield-Investoren. 
• Seit Jahresanfang sind für etwa 34 Milliarden US-Dollar neue Papiere an den Markt gekommen. Die Emittenten nutzen kurze gute Marktphasen, um ihren Refinanzierungsbedarf zu decken.  Ausserdem wurden einige Anleihen zur Finanzierung von Fusionen und Übernahmen sowie Papiere, die zuvor in den Büchern von Banken standen, erfolgreich an den Markt gebracht.  High Yield profitieren weiter von den niedrigen Emissionsvolumina.
• 2022 haben sich die High-Yield-Spreads fast das ganze Jahr lang ausgeweitet. Das hat sich jetzt geändert, vor allem Titel mit schwächerer Kreditqualität haben stark angezogen.  Die Nachfrage nach CCC-Anleihen, denen kein offensichtlicher kurzfristiger Zahlungsausfall droht, ist hoch.   
• Da die Unternehmensgewinne in der Regel den Erwartungen entsprachen, waren grössere Umschichtungen auf unternehmensspezifische Risiken und nicht auf gesamtwirtschaftliche Faktoren zurückzuführen.
• Noch immer stehen die Sitzungen und Zinsentscheidungen der Federal Reserve sowie Inflations- und Arbeitsmarktdaten im Mittelpunkt der Aufmerksamkeit der Marktteilnehmer.

Drei Themen, die für Investoren interessant sein dürften:

1) Besserer Einstiegszeitpunkt aufgrund höherer Renditen und niedrigere Währungsabsicherungskosten

Die Schwäche mancher Märkte im Februar, darunter auch US-High-Yield (US HY), bietet Investoren erneut die Chance, ihre Positionen in höher verzinslichen Papieren aufzustocken.  Die Yield to Worst des US-HY-Marktes war Ende Februar mit 8,65% deutlich höher als bei ihrem Tiefstand von 7,98% Mitte Januar.  Grund für diesen Renditeanstieg sind vor allem die höheren risikolosen Zinssätze, weil die Investoren den Zustand der US-Wirtschaft, die Inflationserwartungen und die künftige Geldpolitik der Fed jetzt besser einschätzen.  Die Spreads lagen weiter bei gut 400 Basispunkten. Auch das ist teilweise auf die besseren US-Konjunkturaussichten zurückzuführen. 

Obwohl die Yield to Worst von High Yield noch nicht wieder ihren Höchststand von 9,61% im Oktober 2022 erreicht hat, sind die Ertragsaussichten für manche Investoren besser – wenn man die Absicherungskosten berücksichtigt.  Für europäische Investoren sind sie beispielsweise in den letzten drei Monaten um über 100 Basispunkte gefallen.  Die Rendite ist nur eine Komponente des erwarteten Ertrags. Deshalb müssen Investoren bei ihren Anlageentscheidungen ihre individuellen Ertragserwartungen berücksichtigen, auch wenn die aktuelle Yield to Worst und die jährlichen Absicherungskosten höhere Erträge für europäische Investoren und höhere Mehrerträge des US-High-Yield-Marktes für alle Anleger signalisieren.   

2) Trend hin zu Wertpapieren mit niedrigeren Ratings 

Im Vergleich zum 4. Quartal 2022 hat sich die Stimmung in diesem Jahr deutlich geändert.  Einige Marktteilnehmer weisen allmählich wieder auf den Mehrwert hin, den höher rentierliche High Yield mit niedrigeren Ratings bieten, allerdings unter Vorbehalt.  Das klingt völlig anders als in den Prognosen, die 2022 für dieses Jahr erstellt worden waren. Sie gingen davon aus, dass High Yield mit höheren Ratings besser abschneiden würden.  Wenn die Märkte einen „Bärenmarktabschwung“ erwarten, also einen zinsbedingten Ausverkauf, bei dem CCC-Anleihen Mehrertrag erzielen, wie es im Februar der Fall war, sind bestimmte Anleihen häufig besonders interessant, die „Performing CCC“, „CCC ohne direktes Ausfallrisiko“ oder „Qualitäts-CCC“ genannt werden.  Für uns steht „Qualitäts-CCC“ für Anleihen von Unternehmen, die hohe Betriebsgewinne erzielen, aber aus Sicht der Ratingagenturen hoch verschuldet sind. Aus unserer Sicht kann man mit einem sorgfältigen und konzentrierten Ansatz für CCC-Anleihen erhebliche Kreditrisiken vermeiden und zugleich von den Renditevorteilen dieses Marktsegments profitieren.

3) Inflation und der Ausblick für die Gesamtwirtschaft werden die Märkte weiter bestimmen, aber man sollte das Risiko branchenspezifischer Mindergewinne im Auge behalten

Wie 2022 treffen wir unsere Investmententscheidungen auch in diesem Jahr unter der Erwartung einer leichten Rezession in den nächsten zwölf Monaten.  Aber bei einigen Emittenten ist eine leichte Rezession nicht das einzige Konjunkturszenario, das Risiken mit sich bringt.  Wir bleiben auch dann vorsichtig, wenn sich die Gesamtwirtschaft gut entwickelt, aber die Cashflows in bestimmten Sektoren sinken könnten.  Wenn die Zinsen hoch bleiben, weil die Gesamtwirtschaft floriert, steigt das Zahlungsausfallrisiko verschuldeter Emittenten aus schwächeren Sektoren, die variable Zinsen zahlen müssen, weil sich bei ihnen das Verhältnis zwischen Cashflow und Zinsdeckungsgrad rapide verschlechtert.  In einem solchen Umfeld achten wir besonders genau auf die Zahlungsausfallerwartungen.

Wir rechnen weiterhin mit starken Performanceunterschieden, vor allem bei Anleihen mit niedrigen Ratings. Dafür sprechen die oben genannten Punkte 2 und 3.   Aus unserer Sicht können sich deshalb bei Anlagen in US-High-Yield eine sorgfältige Einzelwertauswahl und aktives Management auszahlen.