Trumponomics werden 2025 einiges verändern

Die US-Wahlen und Trumps radikales Programm dürften an der Wirtschaft 2025 nicht spurlos vorübergehen. Zwar sind die meisten Erwartungen für das neue Jahr schon in den Kursen berücksichtigt – vor allem der Konjunkturausblick für die grossen Industrieländer –, doch dürften die Trumponomics einiges verändern.

Biden hinterlässt Trump eine starke US-Wirtschaft. Sie wächst kräftig, vor allem wegen des Potenzialwachstums und nicht, weil sie sich überhitzt. Die Arbeitslosigkeit ist niedrig. Die Inflation liegt um etwa 1 Prozentpunkt über dem Zielwert, aber vor den Wahlen war die Fed zuversichtlich, dass die 2% im neuen Jahr erreicht werden. Der private Verbrauch ist stabil; die Verbraucher bauen die Sparüberschüsse aus der Coronazeit immer weiter ab. Das spricht für Optimismus – aber auch für eine gewisse Schizophrenie: Schliesslich haben die Verbraucher mehrheitlich Trump gewählt. Der Inflation Reduction Act und die Ausgaben für Künstliche Intelligenz dürften (vom Wohnimmobiliensektor abgesehen) zu hohen Investitionen führen.

Konjunkturerwartungen

Unabhängig vom Regierungswechsel spricht 2025 viel für eine gute US-Konjunktur. Allerdings ist der Staatshaushalt stark defizitär, und selbst ohne Trumps Steuersenkungspläne geht das Congressional Budget Office auf absehbare Zeit von einem hohen Defizit und von einer weiter steigenden Schuldenstandsquote aus.

In der aktuellen Situation dürften Trumps Pläne – Zölle, Steuersenkungen, Deregulierung und Massenausweisungen – zu einer Überhitzung der Wirtschaft, höheren Zinsen und einem stärkeren Dollar führen.

Ohne massive Revanchezölle oder eine starke Dollaraufwertung dürfte dann die US-Binnennachfrage steigen, zumal Steuersenkungen geplant sind und der Finanzsektor dereguliert werden könnte. Aber das hat seinen Preis: Es drohen Ineffizienzen, unsolide Staatsfinanzen und nicht zuletzt eine nachlassende Finanzstabilität. All das wird aber 2025 wohl noch keine grossen Schwierigkeiten machen.

Wenn Trump auch nur annähernd so viele Menschen ausweist wie angekündigt, fällt die Erwerbspersonenzahl und damit auch das Produktionspotenzial. Mehr Nachfrage bei weniger Angebot könnte die Inflation 2025 wieder aufleben lassen. Dann droht ein Konflikt zwischen Regierung und Notenbank. Ich bin mir recht sicher, dass die Fed zumindest 2025 (solange Jerome Powell Chairman ist) ihr Mandat ernst nimmt und die Zinsen anhebt. Der Dollar würde dann aufwerten.

Kann es aber auch anders kommen? Wie immer ist die Antwort ein Ja. Ein vielleicht wichtiger, aber schwer zu quantifizierender Faktor sind die Auswirkungen der derzeitigen Unsicherheit auf die Investitionen. Wo und ob man investieren soll, und wo man am besten seine Vorprodukte bezieht, hängt sehr vom Marktzugang, Beschränkungen ausländischer Direktinvestitionen, Herkunftslandregeln für Exporte und Ähnlichem ab. US-Zölle dürften Revanchezölle Europas und Chinas auslösen und zu komplexen Verwicklungen führen. Wegen der damit einhergehenden Unsicherheit könnten Unternehmen erst einmal abwarten und Investitionen aussetzen. Die unsichere Inflationsentwicklung wiederum könnte den Konsum bremsen. Ein Abschwung ist also möglich, wenn nicht wahrscheinlich.

Wachstumshemmnisse im Euroraum

Kommen wir zum Euroraum, wo die Ausgangslage völlig anders ist als in den USA. Die Konjunkturdaten sind mittelmässig, die Stimmung ist pessimistisch – wegen der eher schwachen Aussichten und der eingeschränkten Möglichkeiten der Politik, etwas dagegen zu tun.

Die Arbeitslosenquote ist in Europa im Vergangenheitsvergleich niedrig. Das Problem ist das Produktivitätswachstum und damit auch das Potenzialwachstum. Seit 2010 ist das europäische Pro-Kopf-BIP um 0,8% p.a. gestiegen, gegenüber 1,4% in den USA. Die Wachstumsdifferenz hat in den letzten fünf Jahren zugenommen. Das Euroraum-BIP stagnierte im Durchschnitt, das US-BIP stieg um jährlich 1,8%.

Die Sektordaten zeigen, dass vor allem das niedrigere Produktivitätswachstum im Informations- und Kommunikationstechnologiesektor den Euroraum zurückfallen liess.

Das Gutachten des früheren EZB-Chefs Mario Draghi zur Wettbewerbsfähigkeit der EU warnt vor einem allmählichen Abstieg, wenn sich nichts ändert. Die Politik sieht das ähnlich.

Es gibt aber nur sehr wenig Spielraum für Reformen und nur wenig Geld für die nötigen öffentlichen Investitionen, ob auf Länder- oder EU-Ebene. Das Konsumklima ist schlecht. Die nach den Maastricht-Regeln nötige Haushaltskonsolidierung schwächt die Nachfrage weiter. Da die Inflation unter Kontrolle ist, dürfte sich die EZB zu einer sehr viel expansiveren Geldpolitik entschliessen. Meiner Meinung nach sind die derzeitigen Leitzinsprognosen zu hoch; eine Rückkehr zum Nullzins würde mich nicht wundern. Das bestätigt mich darin, dass die Euroraum-Wirtschaft im Vergleich zur US-Wirtschaft schwach ist und der Dollar wohl aufwertet.

Aber welche Auswirkungen hätte die Trump’sche Politik auf den Euroraum? Die Antwort hängt stark davon ab, wie sehr und auf welche Weise sich die EU revanchiert. Halten sich die Gegenmassnahmen in Grenzen, dürfte sich der Euroraum spiegelbildlich zu den USA entwickeln, mit schwächeren Exporten in die USA und einem schwächeren Euro. Die höheren US-Zölle auf chinesische Exporte in die USA erschweren die Einschätzung aber. Einerseits könnte die EU manche chinesischen Exporte in die USA ersetzen, andererseits könnte das noch immer sehr exportabhängige China versuchen, mehr Waren in Europa abzusetzen.

Steigende Zölle

Noch komplexer wird es dadurch, dass auch Europa und China unabhängig von den USA die Zölle anheben, sodass weniger exportiert und importiert wird. Letztlich wissen wir nicht, wie die Handelskriege zwischen den drei grossen Wirtschaftsmächten ausgehen. Einstweilen dürfte vor allem die schwache Binnenkonjunktur die Entwicklung im Euroraum 2025 bestimmen.

Besonders stark dürften Trumps Politik und die von ihm losgetretenen Handelskriege aber die Emerging Markets betreffen. Für kein Land gilt das mehr als für Mexiko. Schwieriger wird es aber auch für Länder wie Vietnam, die höherwertige Produkte herstellen wollen und jetzt ausgeschlossen werden oder Partei ergreifen müssen.

Es kann dauern, bis sich alles neu sortiert hat. Bis dahin dürften höhere US-Zinsen und ein stärkerer Dollar Ländern mit einer hohen Dollarverschuldung das Leben schwer machen. Vielleicht verändert sich hier, abgesehen von den USA, durch Trumps Wirtschaftspolitik am meisten.

Die in diesem Artikel dargestellten Meinungen sind die des Autors und entsprechen nicht unbedingt den Einschätzungen von AXA Investment Managers.